《投资者网》蔡俊

欺压成本运作的百奥赛图（688796.SH、02315.HK，下称“公司”），仍未停驻脚步。

1月底，公司决议通过以债转股神志向子公司江苏百奥增资5.5亿元。就在不久前，公司上市科创板，完成两地上市。

密集的成本运作背后，是公司履行多年的“千鼠万抗”筹划，中枢逻辑是构建一个平台型的基础设施。该筹划若奏效，公司将完成贸易模式和价值的越迁，但高欠债永远压在公司和实控东谈主爱妻的头上。这考据了一句话：清早前的路可能最难走。

既是“现款奶牛”，亦然笼罩的“雷”

刚完成两地上市，百奥赛图迅速注视里面。

左证决策，公司增资江苏百奥的神志为5.5亿元债权转为增资款。该子公司主营基因剪辑小鼠模子业务，2025年前11个月营收、净利润差异为4.8亿元、540.46万元；纪律同期，其净钞票-2.68亿元，欠债13.66亿元。

换言之，江苏百奥既是公司的“现款奶牛”，亦然笼罩的“雷”。两者并不矛盾，因为该子公司已杀青盈利，但高额欠债不言而谕。究其原因，为公司一直以来布局的“大棋”：“千鼠万抗”筹划。

“千鼠万抗”筹划的本色，是通过大限制基因剪辑构建覆盖1000+靶点的全东谈主抗体分子库。该筹划需要限制化的动物房设施、高效的基因剪辑产能以及系统化的抗体筛选平台。其中，江苏百奥是中枢履行载体，即以大限制动物房和技巧团队进行各项业务。

简言之，江苏百奥是“千鼠万抗”筹划从意见走向产业化的重要，其产能和技巧水平平直决定了筹划的推动速率和质地。因此，市集对本轮增资有双重猜疑。

其一，债转股仅仅管帐科目的转移，不触及新增现款流入，因此江苏百奥的流动性压力犹存。

其二，江苏百奥的欠债由何而来。因为该企业承担产能基地缔造，是往时期需要限制化资金干涉，进而变成对外借钱。同期，公司里面有过关联方资金拆借，2022年该子公司对公司应答款的余额达4亿元。

其实，公司恳求科创板上市时，上交所就关联交易、资金占用问题建议问询，触及多玛医药、想谈医药等关联方，要点是子公司资金来回是否程序，是否存在非筹备性资金占用等。

说到底，一切的根源也曾“千鼠万抗”筹划。

斥重资“搭台子”

2009年，百奥赛图的独创东谈主沈月雷回国，带着在好意思国赚到的第一桶金，安靖创办公司。

彼时，沈月雷将公司的主业聚焦于模式动物定制。这种那时看似小众的生意，实则商机雄伟。在大洋此岸，其就通过基因剪辑小鼠业务完成资金荟萃。由此，沈月雷捕捉到国内转换药上游实验的原材料蓝海，倾其全力“下注”。

2014年前后，国内PD-1研发上涨爆发。公司凭借PD-1东谈主源化小鼠一战成名，并将该奏效模式快速复制到其他靶点。2019年，公司安靖启动“千鼠万抗”筹划，意图杀青贸易模式的实在变嫌。

“千鼠万抗”筹划的中枢逻辑，是从传统的CRO“按名堂收费”转向“平台家具型”，杀青从“卖办事”到“卖钞票”的价值跃迁。换言之，公司在构建一个基础设施：靠底层技巧为大师药企的研发转换“搭台子”，而不是指望药企的临床订单。

这种重钞票模式前期高度消费资金，既要实验楼、GMP厂房、仓库、分娩线等重钞票投建，还有成本运作补足链路法子。

2020年，公司收购祐和医药的扫数股权。主张领有肿瘤、本人免疫等临床管线，与“千鼠万抗”筹划的筹划靶点互补，形成“平台+管线”双轮驱动。时候，沈月雷的妃耦倪健产生大额分期征税义务，限制超千万元。

因此，“千鼠万抗”筹划决定公司对资金的高度渴求。2022年和2025年，公司完成“A+H”两地上市，系数募资约18亿元。

但成本运作的奏效，确实能改变公司欺压“烧钱”的情状吗？

高欠债之剑

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无论怎样对外融资，“自我造血”才是百奥赛图走下去的主要旅途。

左证2025年功绩预报，公司营收13.69亿元至13.89亿元，同比增长39.61%至41.65%；扣非归母净利润1.05亿元至1.25亿元，同比增长356.81%至443.88%。2025年上半年，公司筹备行动产生的现款流量净额2.03亿元，2024年全年为2.11亿元。

有兴味的是，尽管公司欺压谋求成本运作，但举座仍在承压。2022年至2025年上半年，公司钞票欠债率差异为58.9%、67.73%、65.28%、63.96%。

其中，纪律2025年6月公司耐久应答款6.44亿元，包括4.6亿元工程款和1.7亿元投资款。工程款因缔造“千鼠万抗”筹划产生，投资款是公司增资多玛医药中未实缴注册成本。

换句话讲，实体建厂与成本运作的双线作战欺压冲压公司的欠债表，一定进度上又反过来让公司注视本人，最终作念出“断舍离”抉择。

纪律2025年6月，公司研发东谈主员403东谈主，较2022年627东谈主有较着平缓。推行上，2023年以来公司启动砍掉非中枢名堂，部分研发高管也辞职。

但研发东谈主员永远是看不见的底层中枢钞票之一，里面大手脚后，公司启动科创板上市筹划，并推出琢磨职工捏股筹划。需要指出，H股上市时沈月雷负责统筹各职工捏股平台。因职工出资智商有限，沈月雷为保险激励落地、踏实团队，以个东谈主风物对外借钱补足资金。

对此，沈月雷爱妻怎样惩处成本运作时候产生的债务，激发市集关怀。科创板招股书中，沈月雷爱妻与一致步履东谈主作念出高兴，包括上市36个月内不转让上市前捏有的A股股份、同期未盈利时不减捏琢磨股份。

归根结底，公司聘用了一条“难而牢固”的谈路，高欠债的达摩克利斯之剑将悬在里面和实控东谈主爱妻的头上。两轮“成本输血”后，公司的“自我造血”已有所后果，但能否穿越“千鼠万抗”筹划的缔造周期，清早前的路可能最难走。（想维财经出品）■